I sin analyse i januar skrev Pareto Securities (heretter PAS) at det var ryktet et salg av Solstads psver til Tidewater-og at de mente det var «not ridicolous» ettersom Tidewaters hadde høyere verduvurdering på sine psver enn Solstad- men de var usikre på om Tidewater ville ta opp lån og betale med cash. Vel- tirsdag ko børsmeldingen som åpenbart overrasket mange, Solstad trekker seg ut av PSV-segmentet og selger 37 psver til Tidewater for omtrent 6 milliarder kroner.

Etter det har kursen rast (jeg skriver dette onsdag kveld, etter 2 børsdager men poster ikke før torsdag litt før børsåpning i tilfelle det kommer børsmeldinger) fra ca 47kr til ca 36 kr- det er åpenbart hinsides krise for noen men det er altså den kursen vi hadde i midten av januar for å sette ting litt i perspektiv.

Uansett- jeg har kikket endel på dette nå de siste 2 dagene og skal dele litt korte tanker om det her- jeg bruker en bloggpost for da kan jeg lettere legge inn bilder jeg ønsker bruke enn i div.sosiale medier hvor dette ikke alltid fungerer like lett.

Først- hovedtallene-hva innebærer salget sånn direkte:

Ser vi på PSVene til Solstad (de har altså 38 av de- jeg bruker totalen videre men 1/38 er ikke solgt da den ligger i Brasil-flåten) i Q4 er det sånn:
Totale inntekter470 mill av 1636 mill (47.5% av båtene- 28,7% av inntektene)
Selvsagt helt naturlig, båtene er jo mye mindre.

Ser vi på “Total operating expences” side 32 i rapporten:
PSV 390mill av 1149 mill (33.9%)

Et interessant poeng her- Crew expences på psvene er 222millioner, på csvene 205millioner. Inntektene er hhv 470mill vs 850mill. Voldsom forskjell i inntjening opp mot personellkostnad, og vi har sett det rapportert nå at det må gis bonuser for å få tak i kvalifisert mannskap på norske båter

Altså:
De 38 psvene (47.5% av antallet båter) står for 28,7% av inntektene- men står og for 33.9% av utgiftene!)

Inntekt: 1166 mill (ned fra 1636)
Utgifter (operating): 759 (ned fra 1149)
Gjeld: ca 15 mrd (ned fra ca 22)

Slik jeg regner på det da ville overskuddet på drift gått fra 487 millioner til 407 millioner. Mens gjelden gikk fra ca 22mrd til ca 15,0 mrd

Dersom vi da tar forholdstallet (som sikkert har et ord jeg vet bare ikke hva det er) mellom gjeld og overskudd for det kvartalet alene ser vi at gjelden er betydelig mindre i forhold til inntjeningen uten psver enn den er med.

Idag onsdag kom PAS med endret kursmål- de satte ned NAV fra 84kr til 50kr og endret kursmål fra 80kr til 60kr. I fiannansavisen kunne vi før det lese at:
«Salget skjer til en pris som er 20 prosent lavere enn vår verdsettelse på 730 millioner dollar, og under implisert verdsettelse på 680 millioner dollar. Salget vil ha en marginal positiv innvannende effekt på 2023-multiplene, men negativ effekt på multiplene fra 2024 og fremover», skriver analytiker Jørgen Opheim i Pareto Securities i en analyseoppdatering.

Nå hadde jeg tenkt å komme med mer tall her men jeg fant ut at det var igrunn ikke vits- det er for mye usikkerhet her knyttet til penger og kreditorer etc til at det blir noe jeg kan stå for- jeg skal derfor heller se litt på hvordan dette endrer de forskjellige mulighetene fremover:

Emisjon:
Emisjon er det store spøkelset som har hengt over Solstad fra degn etter de var forrige med forrige runde i 2020-det har aldri vært tvil om at de måtte gjøre noe før ca 18mrd forfalt i Q1-2024. Spørsmålet har vært hva, hvordan-og delvis-til hvilken kurs…

PAS skriver altså i sin oppdatering at de anser risikoen for en stor emisjon som betydelig mindre nå- og det er jeg og de fleste andre helt enige. Vi var flere som fikk en støkk med Archer på mandag- 80% rabatt og de store med Fredriksen i spissen karret til seg det meste…. Det er lite som tyder på dette i Solstad nå, men vi kan jo se for oss at det skulle hentes 6mrd via en emisjon på 30kr istedet for å selge psvene… det ville betydd at antallet aksjer gikk fra ca 78millioner til 278 millioner- og Solstad hadde fortsatt hatt 15mrd i gjeld og det hadde blitt hinsides seigt å få kursen noe sørlig oppover med 3 ganger så mye aksjer.

Slik jeg ser det nå er emisjonsspøkelset i stor grad dratt frem fra under senga- det kan selvsagt fortsatt komme en emisjon men da ser jeg for meg en mindre emisjon som en «sukring» av en ny avtale med kreditorene, og for å bli kvitt disse 3 milliardene de har i gjeld til «ikke finansielle» parter (som vel da inkluderer ca 1.5mrd til Fredriksen ANTAR jeg (det vet vi ikke sikkert). I den tankegangen må vi ikke glemme at Jarl er solgt og det er 5-6 skip til som skal selges som fort kan bringe inn rundt 400-500 millioner. Ettersom JArl ble solgt i Q1 vet jeg ikke om hele den salgssummen gikk rett til gjeld eller om det er noe cash også.

Fusjon
Fusjon er ikke noe jeg bruker så mye tid på, men det er jo selvsagt påpekt fra flere at et Solstad med mindre gjeld og færre skip både regulatorisk og finansielt er en mer attraktiv sengepartner enn de har vært. Det er særlig Siem Offshore som dras frem hvor Siem selv har vært klar på at han ønsker konsolidering mens Sveaas som jo eier ca 33% av Siem og 5% av Solstad muligens også er interessert. Det er jo også noen som ønsker seg SODOF (Solstad+DOF) men det vil i så tilfelle være et finansakrobatisk mesterverk vil jeg tro gitt situasjonen DOf er i og har vært i lenge, og jeg tror igrunn ikke det er reelt å tro/håpe på. Her er det muligens også regulatoriske problemer, Solstad og DOF er de to største i verden på csver.

Veivalget:
Det er jo her de store spørsmålene er- og det er her endel nå selger/har solgt mens andre holder eller kjøper. For hva betyr dette for Solstad fremover- hva betyr det for inntjeningen kontra gjelden, hva betyr det for investeringer, hva betyr det for kreditorene? Lars Petter Solstad var klar på at dette ikke var fremtvunget av bankene (intervju med Finansavisen) samtidig er det jo klart at hadde de ikke måttet gjøre noe hadde de jo heller ikke solgt båtene- la oss kalle det et sterkt-oppmuntret salg om ikke et tvangssalg. Vi tror ihvertfall det… Solstad er nå engang (for oss som har fulgt rederiet siden før sammenslåingene i 2017) mest kjent for de store båtene og ikke psvene, det var særlig PX-serie psvene til Fredriksen som gjorde at psver ble en stor del av flåten. En liten del av meg tenker at Solstad liker bedre å tusle med riggflytt og subseaarbeid enn å kjøre containere frem og tilbake uansett hva bankene måtte mene.

Egentlig har jo signalene vært der- dette intervjuet med Pareto på onferansen i høst har jeg referert til mange ganger, mye pga det han sier om ahts og subsea- sånn i ettertid- når vi vet at det allerede her var samtaler om salg av psvflåten blir det plutselig mye mer klart….
Intervju Lars Petter SOlstad Pareto

Så legger jeg merke til denne i Solstads egen melding på hjemmesiden:
It further enables Solstad to increase its presence in the renewable energy segment, and expand its service offering, including ROV services, tooling and project support, in cooperation with strategic partners

Vi har hørt Solstad si en stund nå at de har hatt økte inntekter på «tilleggstjenester» – eksempelvis ROV og dette er noe de åpenbart vil satse mer på- kan vi tenke oss at dette da også handler om å få friere hender til en slik satsing- kanskje da sammen med Remota som de har sammen med Deepocean/Østensjø som jo kanskje er lengst fremme i verden på fjernstyrte operasjoner subsea? Ref da mitt poeng lenger oppe om store personalutgifter på psv og problemer med å få tak i mannskap… Vi vet også at – referert til Normand Baltic i Taiwan- er ratene på mindre/mellomstore csver på rekordnivåer, enda høyere enn i rekordårene rundt 2012, så vi kan antageligvis anta at dette ikke bare gjelder ROV men også W2W tjenester, og nå skal ikke jeg komme og påstå noe men Australis som har jobbet med dette er tatt av spotlisten til Solstad og har begynt flytte på seg i Singapore havn… kan vi få disse mindre/eldre csvene på 4-5-600k/dag snakker vi en voldsom økning fra de siste årene, og da minner jeg om at «lille» Nor Valiant ligger og dupper som hotell for Petrobas for meget pene 400k/dag de neste 3 årene pluss opsjoner..

Det som er litt interessant som jeg ikke kan se at noen andre har kommentert er at i samme slengen som Pareto nedjusterte NAV og kursmål oppjusterer de inntektene på subsea-det altså bare uker etter at de kom med analysen og kursmålet- og det er ikke på kontrakter vi vet om som er inngått hos Solstad som fører til det…. Vi har sett det samme i flere tilfeller nå, særlig på subsea- ratene øker raskere enn analytikerne klarer holde tritt med-det hadde vært interessant med et oppdatert kursmål fra Arctic også-de hadde NAv 80kr var det vel men kursmål bare 22kr pga fare for en stor emisjon….

Hva jeg tror:
Jeg tror det kommer litt salg til- de 5-6 i opplag og muligens en større båt eller to til om prisen er rett som for Jarl (Jarl måtte vel gått på en god rate ca 15 år for å tjene inn den profitten på bokført verdi når den ble solgt). Jeg tror det kommer en mini-emisjon på typ 500mill-1 mrd. Dette gjør Solstad i stand til å løse ut de 3mrd med ikke finansielle-kreditorer og de reforhandler resten av gjelden. Her er jo DNB helt sentral og siden de sitter på alle bord og flere sider av bordene og (nest største eier, var største kreditor i Maximus, er bankforbindelse for Tidewater) …her er jeg 100% sikker på at det er en plan.

Jeg tror Solstad skal satse knallhardt på å utnytte mangelen på store ahtser med 250+tonn bollardpull eller mer til vindturbinflytting samt csver i alle størrelser de neste årene for det er disse to skipstypene som i størst grad vil tjene på økningen innen havvind. Ikke bare skal det lages subsealøsninger og flyttes turbiner, det skal legges kabler , rør etc også. Og da har jeg ikke nevnt co2-lagring på havbunnen heller som også vil kreve subsearessurser. De første søknadene er kommet på slike prosjekter i Nordsjøen…

Hvis vi skal tro Solstad har kontroll på dette er min tolkning- som totalt amatørnisse forøvrig- at Pareto er for forsiktig i sine antagelser på både ahts og csver fra 2023 og utover. Å fjerne gjeld og utgifter på psvene fjerner store utgifter (capex ca 600 mill neste to år samt nesten 400mill/år renter) noe som gir de helt andre kort når de skal ordne resten. Og ser vi på backloggen- er psv imho litt for tung der når vi vet at de knapt går over breakeven.

Konklusjon:
Det blir i stor grad et spørsmål om hvorvidt man vil satse på at Solstad sin strategi nå er rett. For den inntjeningen de potensielt kan få de neste årene med ahts og sub sea er hinsides- men de må altså fortsatt ordne resten av finansieringen.

Fun fact:
Dersom snittet på psvratene hadde nær doblet seg til 200k/dag ville det fortsatt trengtes 15 psver for å generere samme overskuddet pr.dag som Maximus gjør alene.

Linker:
Solstad hjemmeside-melding
Solstad Q4-rapport
CSV-oversikt Solstad
AHTS-oversikt Solstad